Devant le Congrès réuni à Versailles, le président Sarkozy appelait, le 22 juin, une concertation pour définir les « priorités nationales », qui seront financées par un emprunt national souscrit auprès du grand public ou sur les marchés financiers. Un débat s’est aussitôt ouvert sur l’opportunité d’un tel emprunt et sur les chantiers qu’il conviendrait de financer. Ainsi l’ancien Premier ministre, J.-P. Raffarin, a-t-il estimé que l’État ne serait pas le mieux placé pour identifier les « priorités nationales ». Le sénateur UMP Ph. Marini a lui aussi contesté le projet en mettant en avant le motifs de son injustice économique. Plusieurs observateurs font valoir que cet emprunt, comme d’autres, coûtera cher aux contribuables et donnera surtout l’illusion d’un plébiscite à l’égard de la politique présidentielle. D’autres encore que la relance par un État endetté est une idée keynésienne : cet emprunt serait la « preuve » que l’Élysée s’est converti au point de vue keynésien. Essayons de clarifier certains points du débat.

Une relance nécessaire

Tout le monde est d’accord pour reconnaître que les déficits publics se sont aggravés lourdement à la faveur de la crise : 140 milliards pour 2009 – près de 7,5 % du Pib quand la Commission européenne ne tolère que 3 % ; et le total de la dette (État, sécurité sociale et collectivités locales) dépasse désormais les 1 400 milliards d’euros (72 % du Pib). Selon le ministère du Budget, elle devrait représenter 88 % du Pib en 2012, alors que le gouvernement tablait dans son projet de budget 2009 sur une dette à 66 % à la fin de cette année. Entre le deuxième trimestre 2007 et la fin 2009, selon les prévisions de la Commission européenne, la dette publique française aura augmenté de 380 milliards d’euros, ce qui représente de l’ordre de 15 milliards de charges annuelles supplémentaires de la dette – soit à peu près le montant du manque à gagner fiscal annuel induit par le maintien du « bouclier » et des réductions d’impôt consenties depuis 2002. Pourtant, la France fait partie des États dont l’action publique pour combattre la récession a été la plus faible, au-delà du jeu des « stabilisateurs automatiques » que constituent notamment les mécanismes de protection sociale [1]. Le plan de relance de 787 milliards de dollars adopté aux États-Unis au début de 2009 représenterait, ramené à la taille de l’économie française, une dépense de 130 milliards d’euros. Le plan français lancé en janvier ne pèse que 26 petits milliards d’euros. Il est largement insuffisant, nous l’avons déjà souligné [2], et souffre de l’absence de coordination avec nos voisins, allemands et britanniques en particulier. La conséquence de cette timidité française ne se fera pas attendre longtemps : les États-Unis, l’Espagne et le Royaume-Uni devraient connaître cette année une récession à peine plus marquée que la France (entre -3 et -4 % du Pib) alors qu’ils ont subi tous trois, avec l’explosion de la bulle immobilière, un choc économique beaucoup plus puissant dans la mesure où ils étaient bien plus « avancés » dans le développement d’un crédit à la consommation dérégulé. Il est d’ailleurs probable que l’automne marquera une nouvelle aggravation du chômage avec l’arrivée sur le marché du travail de nombreux jeunes en fin d’études : le taux de chômage français dépassera les 10 % à la fin de l’année.

Dans ce contexte, un nouveau plan de relance est d’autant plus nécessaire. Certes, il contribuera dans l’immédiat à accroître la dette publique. Mais, à condition que l’emprunt soit financé à moindres frais, l’utilisation des sommes collectées permettra ultérieurement une croissance plus importante. Cela ressemble bien à une relance « keynésienne », les investissements d’aujourd’hui engendrant un surcroît de croissance et une augmentation du Pib supérieure au coût de remboursement de l’emprunt. Pourtant, il n’y a aucune « conversion » de l’actuel gouvernement à un point de vue « keynésien » ! Non seulement parce que le premier ministre, François Fillon, s’est empressé, le 28 juin, de préciser que l’emprunt ne servirait pas à financer un second plan de relance (ce serait un aveu d’échec du premier) mais pour des raisons plus profondes.

Les investissements privés resteront timorés l’an prochain du fait des perspectives de croissance quasi nulle pour 2010 et 2011. Dans ces conditions, contrairement à ce qu’estime M. Raffarin, on voit mal qui, sinon l’État, pourrait prendre en charge la mission d’impulser de nouveaux investissements pour « relancer » l’économie française et pour aider son tissu industriel à traverser sans trop de souffrance la mue vers une économie « verte ». Tout ce qui concourt à élever le niveau de connaissance de la population, à promouvoir la recherche fondamentale et de haute technologie, à former des chômeurs ou des salariés licenciés pour qu’ils puissent occuper de nouveaux postes de travail, représente un investissement d’avenir. Mais c’est le cas aussi de dépenses qui concourent à limiter une « fracture sociale » capable d’entraîner des troubles sociaux majeurs. Certes, une affirmation présidentielle comme celle du 22 juin – « tout licencié économique doit pouvoir garder son salaire et recevoir une formation pendant un an » – va dans le bon sens. Mais elle doit être nuancée par la proposition faite « aux partenaires sociaux de prendre des mesures massives en faveur de l’activité partielle et d’étendre encore le contrat de transition professionnelle ». Les nouveaux chômeurs de septembre seront pour beaucoup des salariés en fin de CDD, d’intérim ou de contrat précaire. Et pour eux, rien n’est prévu. Plus généralement, la suppression programmée du Cnrs, la « réforme » universitaire, l’absence depuis deux ans d’actions convaincantes concernant le volet « sécurité » de la flexi-sécurité [3], l’absence de projet de financement à terme des dépenses sociales qui explosent par temps de récession, ne laissent guère de doute sur la manière dont l’État sarkozyste prendra les moyens d’assumer ses responsabilités.

Comment financer l’emprunt ?

Quel sera le montant de l’emprunt ? La somme de 100 milliards a été évoquée. L’emprunt peut être financé sur les marchés financiers auprès des investisseurs institutionnels, ou bien directement auprès des ménages eux-mêmes. Le premier cas de figure correspond à la procédure classique de financement des déficits publics. La France emprunte ainsi chaque année environ 200 milliards d’euros dans des conditions qui restent bonnes. Pour 2009, l’État a déjà prévu d’emprunter quelque 250 milliards d’euros sur les marchés financiers, par l’Agence France Trésor (AFT) ou en apportant sa garantie à la Société de financement de l’économie française (SFEF) et à la Caisse d’amortissement de la dette sociale (Cades). Si « l’emprunt national » devait être financé sur les marchés, il ne représenterait qu’une augmentation de quelques dizaines de milliards qui, rapportée à 250, justifie mal la mise en scène versaillaise. En évoquant un grand emprunt national, le Président penche bien pour la seconde option mais se laisse la possibilité de faire marche arrière ou d’opter pour une solution « mixte ». D’un point de vue économique, en effet, il est clair que cette option coûterait beaucoup plus cher à l’État, et donc aux contribuables. Attirer l’épargne des ménages exige de leur offrir des conditions de rémunération plus avantageuses que les multiples formules d’épargne subventionnée qui leur sont déjà proposées dans un contexte où les politiques fiscales des dernières décennies ont beaucoup favorisé les revenus de l’épargne (au détriment des revenus salariaux). Sur les marchés financiers au contraire, les États considérés comme « fiables » peuvent encore emprunter à des taux d’intérêt très bas compte tenu de l’énorme masse des liquidités disponibles. Le rapporteur du budget à l’Assemblée nationale évoque un taux « d’au moins 3 % » si l’emprunt est proposé aux particuliers ce qui « le rendra assez coûteux par rapport à ce que proposent les marchés financiers ». Un emprunt auprès des Français exigerait aussi de dépenser beaucoup d’argent en publicité pour le faire connaître auprès du public et rémunérer de nombreux intermédiaires pour collecter les fonds dans tout l’hexagone.

De fait, aucun des derniers emprunts financés auprès de la population n’est parvenu à éviter l’explosion des coûts. L’emprunt Pinay de 1952, émis à 36 francs, fut remboursé jusqu’à 1 880 francs en 1981. L’emprunt Giscard de 1973, a obligé le contribuable à rembourser plus de 90 milliards de francs pour un prêt de 7,5 milliards sur quinze ans ! L’emprunt Balladur de 1993 (40 milliards recherchés sur quatre ans, 110 milliards récoltés), malgré son succès apparent, coûta au ministre du budget (N. Sarkozy), plus de 2 milliards de francs de pertes de recettes fiscales et 850 millions de frais de placement. Ces emprunts d’État avaient pour but d’assécher un pouvoir d’achat excessif qui emballait la consommation et dégradait les comptes extérieurs de la France. Aujourd’hui, la France souffre plutôt de sous-consommation que de sur-consommation. Un grand emprunt auprès des particuliers viendrait donc à contretemps.

La seule raison qui pourrait inciter à choisir cette option touche aux mouvements erratiques de ces derniers mois sur les marchés d’obligations d’État : pour la première fois depuis de nombreuses années, en effet, les mouvements de capitaux sur les marchés dédiés aux actifs dérivés sur les dettes souveraines ont entraîné une dégradation significative de la confiance attribuée aux États émetteurs de dette obligataire, la Grèce en particulier. Ces vents de panique pourraient souffler encore sur les marchés et rendre plus difficile le financement de la dette d’un État jusqu’alors réputé « sûr » – la Chine a plusieurs fois alerté les États-Unis [4] sur le risque d’un tel scénario autour de la dette américaine. Le seul remède consisterait à réguler davantage les marchés où s’échangent les dettes souveraines ainsi que leurs dérivés. Mais tel n’est pas le chemin emprunté : en dépit du discours lyrique de Genève sur la nécessaire régulation du capitalisme, le gouvernement n’a exercé aucune pression pour que les autorités de régulation des marchés financiers se saisissent du problème.

Naturellement, il n’est plus question d’indexer le taux de remboursement de l’emprunt sur le cours de l’or comme pour le fameux emprunt Pinay de 1952 : ce sont les taux d’intérêt de long terme qui joueront le rôle de l’or. Dès lors, quel que soit le mode de financement de l’emprunt, son coût sera d’autant plus élevé que les taux longs ont des chances de croître dans les années à venir. Dès que les banques auront terminé de nettoyer leur bilan, les énormes quantités de liquidité qui y sont actuellement engouffrées vont ressurgir et sans doute induire une forte inflation, en particulier concernant les matières premières [5]. Que la BCE décide de laisser filer l’inflation ou qu’elle réagisse en augmentant les taux courts, cela entraînera une augmentation des taux longs. En d’autres termes, le coût de l’emprunt sera nécessairement considérable – et cela, le gouvernement ne peut l’ignorer. Sans doute est-ce pourquoi le président de la Cour des Comptes, Philippe Seguin, s’est montré si peu enthousiaste.

La Cour des Comptes a fait valoir, en effet, que les déficits de faiblesse structurelle (qui ne sont donc pas liés à la conjoncture actuelle) constituent la moitié du déficit de 7 % du Pib annoncé pour 2009. En 2007, la France était déjà à un niveau élevé de 2,7 %, le « déficit par beau temps » (1,4 % dans la zone euro et 1 % en Allemagne). Cela signifie qu’il nous faudra trouver, tôt ou tard 70 milliards d’euros pour stopper l’hémorragie de 3,5 % du Pib. Les seuls intérêts payés pour la dette (hors tout remboursement) ont été de 54 milliards € en 2008 (davantage que le produit actuel de l’impôt sur le revenu). Une immense réforme de l’État et de la Sécurité sociale sera inévitable dans les cinq ou dix années à venir. Aussi bien, l’UMP proposera sans doute de sabrer dans les transferts sociaux et de réduire drastiquement les services publics.

Impossible d’éviter les hausses d’impôts

On ne voit pas, en tout cas, comment l’endettement supplémentaire que provoquera l’emprunt pourrait, ultimement, ne pas induire un surcroît d’impôt : l’activité économique promet d’être bien trop fragile dans les cinq, voire dix ans à venir pour envisager qu’une hypothétique reprise de la croissance permette seule d’alléger le fardeau de la dette. Le ministre du Budget est seul à miser sur une croissance de 2,5 % en 2011 et 2012 pour ramener le déficit public à 5,5 % en 2012. L’attitude du gouvernement relève donc du paradoxe : comment promettre que jamais les impôts n’augmenteront [6] alors que ce nouvel emprunt coûtera très cher et devra tôt ou tard (sans doute dès 2012, après les prochaines échéances présidentielles) être financé par l’impôt ? C’est ici qu’intervient la question de la « justice » de l’emprunt. En effet, s’il est financé directement auprès des Français, seule une petite minorité de ménages (moins de 10 % de la population) sera en mesure d’y souscrire. Si la dette supplémentaire contractée en empruntant auprès de ces ménages aisés est financée in fine par une augmentation d’impôts, les classes moyennes paieront la note des catégories aisées. Un grand emprunt souscrit auprès des particuliers constituerait une redistribution fiscale à l’envers ! Alors que la Sécurité sociale plonge pour cause de cotisations en chute libre et tandis que les placements des classes moyennes (livret A) voient leur taux de rémunération fondre dangereusement (de 4 % à 1,5 % en moins d’un semestre), qualifier un tel transfert d’« effort de solidarité » supplémentaire relève, pour le moins, de l’ironie.

Ceci explique la fronde du sénateur Marini, appuyé par Jean Arthuis. Alors que les inégalités se sont accrues en France au cours des deux dernières décennies, une politique de « redistribution vers le haut » est indécente. Bien entendu, elle est sous-tendue par une foi naïve dans le postulat selon lequel « donner davantage aux riches améliore à terme le sort de tous ». Il serait temps que les économistes qui conseillent le gouvernement prennent conscience que ce postulat ne possède aucun fondement et que, seule une redistribution de haut en bas permettrait, sinon de relancer l’économie, du moins de diminuer l’impact de la récession tout en facilitant le remboursement de la dette de l’État. La proposition de M. Marini – imposer aux hauts revenus un emprunt à taux de remboursement nul – est tout à fait pertinente. Elle constituerait une redistribution indirecte de haut en bas tout en contribuant à financer à court terme la relance grâce à l’épargne de long terme des ménages aisés dont la propension à consommer est, de toute manière, plus faible que celle du reste de la population. Cette formule a déjà été utilisée dans le passé, par V. Giscard d’Estaing à la suite de la sécheresse de 1976, puis en 1983 (emprunt Mauroy). Elle n’aurait pas les inconvénients d’un emprunt fortement rémunéré qui, en rendant l’épargne plus intéressante, aurait un effet pro-cyclique en période de sous-consommation. Appliquer aux 10 % les plus aisés une quote-part supplémentaire égale à 20 % du montant de l’Impôt sur le Revenu rapporterait 9,6 milliards d’euros à l’État.

Combiné à la suppression du bouclier fiscal, ce dispositif permettrait de disposer d’environ 20 milliards d’euros (et de diminuer la dette de l’État de 10 milliards tous les ans à partir de l’an prochain). Le scénario le plus raisonnable serait le suivant : prélever environ 10 milliards auprès des hauts revenus sous la forme d’un emprunt obligatoire à taux zéro remboursable sur 15 ans ; supprimer le bouclier fiscal et emprunter 30 autres milliards sur les marchés. Resterait à définir les chantiers où ces 50 milliards d’argent frais pourraient être utilisés ; l’enseignement et la recherche ainsi que la fracture sociale devraient être des axes prioritaires.

Retour sur l’emprunt Pinay

Pourquoi, dès lors, avoir organisé pareille mise en scène autour de cet emprunt ? Le détour par l’histoire est instructif. Le volontarisme appuyé du chef de l’État pourrait faire songer à une forme renouvelée de bonapartisme ; illusion car ce dernier s’appuie d’abord sur la confiance dans l’État et son administration. En réalité, c’est dans la plus pure tradition « orléaniste » qu’il faut chercher la source d’inspiration : l’emprunt Pinay de 1952 fournit, à cet égard, une clef d’interprétation suggestive et a laissé une trace spécifique dans la mémoire collective.

L’emprunt de 1952 fut indexé sur le Napoléon, exempt de droits de succession et accompagné d’une amnistie pour ceux qui, à la Libération, avaient placé leur argent à l’étranger. Grâce à la flambée de l’or des années 1970, certains épargnants ont multiplié par quinze leur mise... De nombreuses fortunes ont échappé ainsi à l’impôt, tout en faisant, ensuite, d’heureuses plus-values. En 1952, en revanche, les salaires furent bloqués, 70 milliards de francs enlevés à la Sécurité sociale, les dépenses publiques réduites, le déficit budgétaire explosa. En décembre 1952, l’Etat était en faillite et secouru par la Banque de France. Certes, l’inflation a été ramenée, en un an, de 23% à 3,1% mais la croissance industrielle est passée aussi de 12% en 1951 à seulement 1% à la fin de 1952, et Pinay dut se résoudre à bloquer aussi les prix. Sous les apparences d’une orthodoxie budgétaire, Pinay est donc surtout l’homme qui a alors défendu avec beaucoup de cohérence un « autre » mode de croissance, celui qui se mettra en place après les années 1970 : inflation faible et réductions d’impôts. À la grande différence de la conjoncture actuelle, Pinay, en arrivant au pouvoir en mars 1952, dut s’attaquer à une situation de « surchauffe » macroéconomique. En ce sens-là, n’était son coût astronomique pour le contribuable, l’emprunt n’était pas une mauvaise idée : il devait servir à compenser la surconsommation des ménages en encourageant l’épargne. Et pour montrer sa confiance dans son aptitude à dompter l’inflation, Pinay avait fait voter le salaire minimum interprofessionnel garanti (smig), indexé sur l’inflation…

Le « personnage » Pinay constitue surtout un mythe. En France, nous n’avons eu ni Thatcher, ni Reagan mais nous avons Pinay : devenu un « sage » que tous les ténors de la Ve République se sont crus obligés de consulter afin d’ancrer leur action dans une continuité légitime avec « l’histoire de France », il a incarné pendant quatre décennies dans l’imaginaire hexagonal la version française de l’acharnement dans la mécompréhension du fait que c’est le pouvoir d’achat des ménages qui permet d’actionner la « pompe » d’une économie. L’emprunt Sarkozy s’inscrit dans la droite ligne de cette poursuite d’une politique économique qui refuse d’envisager l’augmentation du salaire réel des classes moyennes et la ponction fiscale des hauts revenus comme une solution au problème de la demande. Il constituera, s’il est adressé aux particuliers, un « cadeau » supplémentaire à une minorité électorale déjà choyée par le bouclier fiscal. Peut-être même le caractère élyséen de l’initiative de cet emprunt a-t-il une vertu électorale anticipée ? Tandis que Matignon continuerait de mener la politique de rigueur déjà entamée et concentrerait le feu du malaise social grandissant au sein de l’opinion publique, l’Élysée pourrait aborder les élections de 2012 en se présentant comme n’ayant d’autre souci que de travailler pour l’après-crise, la France de demain, les grands projets d’avenir… Espérons qu’au moins le débat sur l’usage qui sera fait de l’argent ainsi récolté permettra de financer des investissements porteurs d’avenir.

17 août 2009.


1 / . Ceux-ci soutiennent en effet l’activité sans qu’il soit besoin de décisions politiques supplémentaires puisque les dépenses sociales tendent à s’accroître avec la récession tandis que les recettes plongent avec l’activité économique.
2 / . Cf. « Les atouts de la France dans récession », Projet n° 310, mai 2009.
3 / Cf. « Flexisécurité européenne : piège ou promesse ? », Projet n°302.
4 / . « Pour un second Bretton-Woods », Projet n° 309, mars 2009.
5 / . La recherche de placements rentables pourrait s’orienter, comme en 2008, vers les dérivés sur les matières premières, provoquant à nouveau une flambée des prix.
6 / « Je ne ferai pas la politique de rigueur parce que la politique de rigueur a toujours échoué. Je n’augmenterai pas les impôts car cela retarderait longtemps la sortie de crise » a insisté le chef de l’État à Versailles.


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