Pour articuler les réponses aux enjeux monétaires, énergétiques, climatiques et alimentaires, l’article propose de mettre en place une devise internationale ancrée dans la réalité, sur des critères écologiques.

Les ministres des finances du G20 et les banquiers centraux, réunis début juin, décidaient de laisser à l’appréciation de chaque pays la résolution de l’équation qui associe relance économique et « consolidation budgétaire » – entendre : coupes claires dans les budgets des États. Le « G20 finances » renvoyait aussi au Comité de Bâle la responsabilité de déterminer les modalités et le calendrier de fabrication d’une sorte de « bouclier » réglementaire censé permettre aux banques d’endiguer une nouvelle crise financière. Alors que le projet d’interdiction des ventes à découvert à nu, et d’une manière générale le dossier de la régulation des produits dérivés, n’ont même pas été évoqués, entérinant l’échec des Européens et de leurs velléités de refonte de l’architecture financière mondiale, ces conclusions ne trahissent-elles pas un aveu d’impuissance à proposer une véritable alternative à la dépression des pays de l’Ocde et au prochain krach financier ? Cela veut-il dire que toute forme de gouvernance mondiale est vouée à l’échec ? Les propositions pourtant ne manquent pas pour mettre en place des instances de gouvernance mondiale alternatives. Mais elles sont conditionnées par le diagnostic sur les enjeux économiques globaux. C’est par là que nous débuterons notre analyse. Alors seulement pourront être esquissées quelques suggestions de réforme qui n’ont de pertinence que si elles tentent d’articuler simultanément une réponse aux quatre enjeux majeurs rappelés par Michel Griffon au début de ce dossier : les enjeux monétaire, énergétique, climatique et alimentaire. Le sommet de Copenhague a permis d’enregistrer que ni la Chine, ni les États-Unis ne sont prêts actuellement à consentir de compromis sur leurs émissions de gaz à effet de serre. Les conditions politiques d’un tel compromis font aussi partie de l’équation à résoudre…

1971 et la fin de Bretton-Woods

L’une des origines majeures des déséquilibres actuels réside dans l’abandon de la convertibilité en or du dollar, décrété unilatéralement par Richard Nixon, en 1971. Ce rejet de l’étalon-or, au cœur de l’édifice institutionnel des accords de Bretton-Woods, a entraîné plusieurs conséquences. Tout d’abord, il a fait naître un immense « risque de taux de change » auparavant inconnu, et par rapport auquel les acteurs économiques internationaux ont eu besoin de se protéger. Le jeu des taux de change, à son tour, a rendu beaucoup plus instables les marchés obligataires classiques, créant, ou presque, le « risque de taux » (d’intérêt), et donc l’immense industrie des dérivés de taux. De là est née l’industrie des actifs financiers dérivés. Ceux-ci furent d’abord confectionnés sur les risques de change et de taux, puis sur une variété sans limite de risques « nouveaux », du risque météorologique jusqu’au risque de crédit. Et c’est l’éclatement de la bulle spéculative sur les dérivés construits autour du risque de crédit qui a provoqué le krach de 2007-201… L’année 1971 a aussi placé la planète entière devant un « problème » nouveau : la gestion du dollar. Dans la mesure, en effet, où la devise américaine reste la première devise de réserve internationale, tous les pays et tous les acteurs qui l’utilisent pour leurs transactions ont intérêt à en préserver la valeur. La charge d’empêcher le dollar de devenir « trop faible » incombe désormais au « reste du monde » – raison pour laquelle les États-Unis peuvent se permettre d’afficher aujourd’hui une dette extérieure colossale (120 % de leur Pib) sans nuire outre mesure, du moins pour l’instant, à la valeur de leur monnaie ou à la crédibilité de la dette souveraine nord-américaine. Ce sont surtout la Chine et le Japon qui rachètent la dette publique américaine (permettant ainsi aux Américains de continuer à vivre « au-dessus de leurs moyens »). Les devises en dollar accumulées par les excédents commerciaux de ces deux pays (2 000 milliards pour la Chine) sont telles que tous deux auraient fort à perdre d’un effondrement de la valeur du billet vert. L’immense déséquilibre macroéconomique global (entre les États-Unis qui consomment trop et la Chine qui épargne trop) serait impossible à endurer pour l’économie américaine dans un régime où le dollar aurait perdu sa position privilégiée. Certes, bien des pays tentent de se débarrasser du fardeau que représente le dollar (à commencer par la Chine) mais les pressions exercées par les États-Unis à l’encontre notamment des pays de l’Opep qui affichent des velléités de changer la devise dans laquelle les transactions pétrolières sont libellées rappellent que Washington n’a aucune intention de renoncer à un privilège bien accommodant.

Une autre conséquence de la décision américaine de 1971 a été l’explosion des liquidités monétaires. Il n’existe plus aucune contrainte « réelle » à l’augmentation des liquidités monétaires de la planète – contrainte auparavant imposée par la quantité d’or globalement disponible. La base monétaire des banques centrales a ainsi progressé de 14 % chaque année, en moyenne, depuis 2000. Les banques centrales des pays émergents, désireuses de se prémunir, elles aussi, contre le risque de change, et échaudées par le krach de 1997, ont accumulé d’énormes quantités de réserves de change (la Chine détient 2 000 milliards de réserves, dont 80 % en dollars) qui sont réinjectées dans le circuit international. Sur la seule année 2008, la base monétaire a augmenté de 140 % aux États-Unis et de 40 % dans la zone euro, du fait de la riposte des Banques centrales au krach financier. En dépit de cette explosion des liquidités, l’inflation a été modérée au sein des pays de l’Ocde depuis trente ans (à quelques exceptions près), y compris ces deux dernières années. Ce constat surprenant a légitimé la thèse, répandue à la fin des années 1990, de la « grande modération », selon laquelle la politique monétaire des Banques centrales (au premier chef, de la Federal Reserve américaine) serait parvenue à dompter l’inflation. Ce même constat est censé donner une certaine crédibilité au mandat attribué par le Traité de Maastricht à la BCE de veiller, en priorité, sur l’inflation : ce que Paul Volcker, le directeur de la Fed, serait parvenu à faire, pourquoi les Européens n’y parviendraient-ils pas ?

Le mythe de la grande modération

En réalité, cette thèse de la « grande modération » est, au mieux, une immense erreur, au pire, un mensonge délibéré, extrêmement favorable aux revenus financiers. Ce sont les salaires qui fixent, pour l’essentiel le niveau des prix et non pas la liquidité, comme le veut la doxa monétariste.[1] Or, depuis trois décennies, les salaires de l’Ocde ont augmenté très faiblement, « protégeant » nos pays de toute fièvre inflationniste. Pourquoi cette faible croissance salariale ? En raison de la persistance d’un chômage de masse (qui exerce une pression à la baisse sur les salaires[2]), de la faiblesse du syndicalisme (hormis dans quelques pays comme la Belgique) et du mot d’ordre de la compétitivité internationale (relayé par les différents programmes de libéralisation des échanges sous l’égide de l’OMC) qui oblige à compresser les « coûts de production ». De plus, ces énormes quantités de liquidités sont réinvesties sur les marchés financiers dérégulés, où elles alimentent les bulles. Si ces marchés étaient efficients, ils se contenteraient de réallouer de manière optimale l’épargne ainsi drainée vers les activités économiques « réelles » les plus prometteuses. Las, les marchés financiers sont aveuglés par le court-termisme, (presque toujours) très inefficaces[3] et traversés de bulles spéculatives incontrôlables. D’où l’accélération des bulles et leur taille toujours plus immense : elle est proportionnelle au volume des liquidités investies sur les marchés.

Ce mécanisme devait buter, tôt ou tard, sur une contrainte : la faiblesse des salaires induit celle du pouvoir d’achat des ménages, donc l’insuffisance de la demande. Pour pallier cette difficulté, depuis le milieu des années 1990, les États-Unis (bientôt imités par le Royaume-Uni, l’Espagne, les Pays-Bas…) ont encouragé le recours systématique au crédit à la consommation. Et l’éclatement de la bulle spéculative construite entre 2001 et 2007 autour du crédit à la consommation a provoqué le krach. Enfin, hormis aux États-Unis (dont l’endettement massif est lié au privilège du dollar) et au Japon (aux prises avec la déflation depuis quinze ans)[4], la dégradation récente des finances publiques des principaux pays de l’Ocde provient, d’abord, d’un transfert des dettes privées accumulées sous forme de crédit en dettes publiques – l’Espagne en est l’illustration la plus manifeste.

Pareil engrenage est évidemment incompatible avec tout programme (national ou international) d’investissement public massif (par exemple, en vue de favoriser la transition vers une « économie verte »), et ce, pour deux raisons. Il a conduit en effet à un endettement dangereux des États, fournissant de nombreuses mauvaises raisons de reporter à plus tard les investissements verts dont nous avons besoin pour faire face aux enjeux écologiques, énergétiques et climatiques qui sont les nôtres. Par ailleurs, l’asthénie salariale en est la composante la plus essentielle, et celle-ci implique que le « multiplicateur keynésien » (i.e., l’effet démultiplicateur d’une dépense publique sur l’ensemble de l’économie) est faible. Le Japon en fait la cruelle expérience depuis le milieu des années 1990, lui qui accumule les plus impressionnants plans de relance sans effet notable sur l’activité.

Les questions de gouvernance internationale en matière écologique ne pourront guère être envisagées sérieusement, me semble-t-il, tant que l’engrenage monétaire et macroéconomique pervers qu’on vient de décrire n’aura pas été désamorcé. Faute de quoi, on voit mal comment pourrait émerger un programme international de « révolution verte ». Or les menaces écologiques au sens large qui pèsent sur la planète imposent une contrainte supplémentaire : il est impératif que le prix des énergies polluantes (le pétrole et, avec lui, tous les hydrocarbures) augmente rapidement de manière à accélérer le changement de comportement des usagers et l’investissement dans des énergies de substitution propres. Cette augmentation du prix du pétrole, inéluctable à échelle d’une quinzaine d’années (du fait des contraintes techniques qui pèsent sur sa production quotidienne et de l’augmentation vertigineuse de la demande mondiale), doit pouvoir se faire de manière prévisible (pour permettre aux entreprises et aux ménages du monde entier de s’y adapter) sans être soumise aux aléas des marchés financiers. L’ébauche de « solution » qu’on va proposer s’efforce d’intégrer cet aspect.

Pour une nouvelle devise internationale

Elle porte sur la mise en place d’une devise internationale « artificielle ». La Chine avait demandé d’envisager une telle hypothèse avant la réunion du G20 de Londres : la rapidité avec laquelle elle a abandonné cette idée témoigne peut-être du fait que son intention était plutôt de négocier le retrait de sa demande contre une concession américaine, davantage qu’une véritable promotion d’une alternative au dollar roi.

Prenons au sérieux, cependant, la requête du gouverneur de la Banque populaire de Chine, M. Hou Xiachuan. L’unité de compte de cette devise de réserve a-nationale pourrait être le DTS (Droits de tirage spéciaux) créé en 1969. Elle pourrait être émise par un Fmi rénové. Dès lors, les États-Unis ne jouiraient plus du privilège de la « monnaie de réserve universelle », et se verraient contraints de revenir à une réelle « discipline » d’épargne que même le krach de 2008 n’a pas suffi à provoquer, sinon de manière très insuffisante. La quantité de DTS en circulation serait contrôlée au niveau mondial par le Fmi. Les réserves actuelles en DTS sont très faibles (à peine 4 % de la totalité des réserves de change mondiales) en dépit des 250 milliards de dollars alloués par le G20 de Londres au Fmi. Il s’agit d’une unité de compte utilisée exclusivement par le Fmi dans ses relations avec les pays. Initialement basés sur l’or, les DTS sont définis aujourd’hui à l’aide d’un panier de devises : le dollar, l’euro, la livre sterling, le yen. Il s’agirait donc d’en faire une véritable monnaie convertible, cette fois, dans un actif réel, avec l’espoir qu’elle puisse, à terme, se substituer aux autres devises, au dollar en particulier. Serait ainsi « résolu » l’immense problème des taux de change, de la même manière que l’adoption de l’euro a réglé la question des changes en Europe. En outre, comme le demande Joseph Stiglitz depuis plusieurs années, cela conduirait à faire marcher la planche à billets (en DTS) du Fmi pour financer, par exemple, des biens publics mondiaux et soutenir l’aide au développement[5].

Toute la question est de savoir comment les États-Nations pourraient consentir à l’abandon d’une part de leur souveraineté au profit d’une monnaie qui ne soit pas nationale. La plupart y consentent déjà puisqu’ils effectuent une grande part de leurs échanges en dollars EU, et les pays membres de la zone euro ont déjà fait ce pas. La substitution des DTS aux devises nationales se heurte à deux obstacles majeurs concernant les États : la résistance des États-Unis (qui auraient beaucoup à perdre à court terme avec une telle réforme) ; la taille des flux financiers privés : un pays peut actuellement financer un déficit extérieur en vendant des actifs dans sa monnaie sur les marchés financiers internationaux privés.

Il existe néanmoins plusieurs leviers par lesquels on pourrait favoriser la substitution des DTS au dollar. D’abord, obliger tous les grands organismes internationaux de financement public (BEI, banques régionales de développement...) d’émettre en DTS et libeller systématiquement tous les prêts du Fmi dans cette monnaie. Ensuite[6], fonder le taux de croissance de la quantité de DTS émise sur un panier de matières premières dont le prix (en DTS) serait décidé collectivement au niveau du Fmi. Ce panier comporterait, par exemple, des énergies polluantes ou dont la production est polluante (énergies fossiles, électricité), des matières premières agricoles (riz, maïs, soja, blé… eau potable ?), des agro-carburants et la tonne de CO2. Le prix en DTS de ce panier serait fixé, par exemple, chaque trimestre, non pas en fonction de l’égalité de l’offre et de la demande sur les marchés internationaux mais selon des critères écologiques et alimentaires : avec un prix des matières premières agricoles systématiquement faible (de manière à protéger les populations du Sud de la spéculation sur les dérivés des matières premières) et, pourquoi pas, constant, et un prix des énergies polluantes et de la tonne de CO2 délibérément très élevé et en hausse continue. Quant au prix des agro-carburants, il serait faible afin de favoriser leur substitution aux énergies fossiles mais aussi de manière à ralentir la substitution d’agro-carburants aux matières agricoles – de sorte qu’il soit plus rentable de cultiver du blé plutôt que des agro-carburants. Si l’on prend au sérieux la nécessité de nourrir les 9 milliards d’humains de la planète en 2050, la détention de réserves de DTS pourrait devenir un enjeu de société majeur, dont les États saisiraient bientôt l’importance.

Enfin, des prix rigides au sein des marchés financiers peuvent fournir des repères stables permettant d’orienter les anticipations des acteurs économiques[7]. Loin de nuire à l’efficacité d’une machine performante, cette contrainte imposée à certaines matières premières clefs contribuerait à la stabilisation des marchés financiers eux-mêmes. Les prochaines bulles spéculatives porteront sans doute sur les dérivés financiers ayant ces matières premières (et les droits à polluer) pour sous-jacents. L’extrême volatilité du prix des sous-jacents (à l’image de la volatilité du pétrole en 2008 et, plus généralement, des matières premières depuis 1971) est dommageable pour tous. D’où l’intérêt d’un prix peut-être supérieur en moyenne au prix du marché (dans le cas des énergies polluantes et du CO2) mais stable.

L’ancrage de la monnaie dans un panier d’actifs réels, associé à des clauses de convertibilité multiples du DTS dans chacune des matières premières de référence, fournirait une butée – les matières premières que l’on vient de citer jouant le rôle autrefois dévolu au métal jaune. Puisque la production quotidienne de pétrole techniquement réalisable devrait atteindre un maximum d’ici, au plus, une quinzaine d’années, l’augmentation systématique de son prix en DTS n’impliquera pas, à elle seule, une limitation de la quantité de DTS en circulation. En revanche, le maintien d’un prix faible, voire constant, sur les matières premières agricoles et les agro-carburants interdirait de reproduire avec les DTS l’explosion actuelle de liquidités. Dans le même temps, la hausse du prix des énergies polluantes fournirait un signal clair incitant tous les acteurs économiques à participer à la « révolution verte », un signal bien plus efficace que le marché des droits à polluer et qui jouerait le même rôle, à l’échelon international, que les taxes carbone (et autre augmentation de la TIPP) que nos États rechignent à mettre en place.

Pourquoi les acteurs privés décideraient-ils de troquer le dollar contre de tels DTS ? Ils trouveraient avantage, eux aussi, à conclure des contrats internationaux dans une monnaie pour laquelle le prix des fondamentaux augmente de manière stable et prévisible. Lorsqu’une majorité d’investisseurs aura enfin compris – après le prochain krach ? – qu’il est de leur intérêt d’investir à long terme sur des projets fiables au sein d’un environnement prévisible, le DTS deviendrait, pour eux aussi, une valeur refuge ! Son usage pourrait même devenir un critère d’investissement socialement responsable grâce auquel la société civile inciterait les multinationales et le secteur financier à se « convertir » plus rapidement à cette monnaie « durable ».

Une refonte du Fmi

Certes, cela exigerait une refonte radicale du mode de gouvernance du Fmi[8]. Elle passe par un règlement du problème posé par son régime actuel de droit de vote, ouvertement injuste et défavorable aux pays du Sud (aujourd’hui, la Belgique pèse davantage que l’Inde !). Ce mépris affiché à l’égard des pays émergents (et que la substitution du G20 au G8 est très insuffisante à réparer) est l’une des raisons pour lesquelles il est si difficile de mettre en place une gouvernance politique mondiale équilibrée : tant de populations du Sud ont le sentiment que le Nord, parce qu’il n’est plus compétitif, a trouvé dans l’argument écologique un alibi pour leur interdire l’accès à la croissance ! Honorer la juste place que les pays du Sud réclament sur la scène internationale supposerait que l’Europe accepte de voter d’une seule voix au Fmi (laquelle aurait tout de même un poids proportionnel à celui de l’Union européenne  aujourd’hui dans l’économie mondiale, c’est-à-dire celui de la première puissance économique…) en échange d’un abandon par les États-Unis de leur droit de veto. Sans cela, le Fmi restera, et pour longtemps, une annexe de la Maison Blanche. C’est la raison pour laquelle la réforme des règles de décision interne du Fmi est sans doute la première urgence aujourd’hui. Certes, l’Europe est moins que jamais en mesure, aujourd’hui, d’imposer une telle réforme à Washington. Mais la Chine, alliée à l’Union européenne et l’Opep (et, pourquoi pas, la Russie ?), ne manque pas d’arguments. Tous auraient beaucoup à gagner à s’allier pour proposer une redéfinition du cadre monétaire international sans laquelle il est à craindre qu’aucune instance de gouvernance mondiale ne puisse devenir effective.



[1] Cf. T. Nakajima, H. Polemarchakis, J. Drèze, « Money and prices under uncertainty 1 », document de travail CORE, 2007.

[2] Sans parler du « chômage déguisé » des pays émergents, dont les capacités de production sous-utilisées et qui disposent d’une « main-d’œuvre de réserve » considérable (environ 250 millions de personnes en Chine, par exemple). Cf. Bulletin BCE, août 2006.

[3] J. Geanakoplos & H. Polemarchakis, « Existence, Regularity, and constrained Suboptimality of competitive Allocations when the Asset Market is incomplete » in W. Heller, R. Starr, and D. Starrett (eds.), Essays in Honor of Kenneth Arrow, vol. 3. Cambridge University Press, 1986, pp. 65-95.

[4] Et dans quelques petits pays souffrant de graves défaillances de « gouvernance » mais dont la taille du Pib est peu signifiante, comme la Grèce.

[5] Joseph Stiglitz, La grande Désillusion, 2002, p. 381.

[6] L’idée a été proposée, notamment, par Philippe Simonnot et Charles Le Lien, « Ancrer la monnaie dans la réalité »,Revue politique et parlementaire, n° 1054, 2010.

[7] J.-J. Herings & H. Polemarchakis (2005) « Pareto improving price regulation when the asset market is incomplete », Economic Theory25, 135–154.

[8] Cf. Projet, janvier 2009.

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