La crise financière, dit-on, a sonné le glas des années Reagan, avec le retour au premier plan de l’État comme régulateur de l’économie, et la fin de la croyance dans la rationalité et l’efficacité en soi supérieure des marchés… Mais le mort reste bien vivant, et un autre tabou est toujours intangible : le primat de la lutte contre l’inflation. Or l’un comme l’autre sont affaires de contexte, d’époque et de conditions. Deux idées fausses s’imposent sur l’inflation : elle toucherait plus les pauvres que les riches, et elle serait nécessairement synonyme de récession. Aujourd’hui, l’ensemble des gouvernements occidentaux répondent à la crise financière et aux réelles menaces de récession, voire de déflation, par une relance massive des dépenses publiques et des politiques dites keynésiennes centrées sur la demande. À supposer que ces politiques réussissent à juguler la descente aux enfers qui menace, elles réussiront au mieux, dans un premier temps, à limiter la récession, puis à permettre une croissance très mesurée.

La thèse que nous voudrions défendre est qu’après presque trente ans de lutte acharnée contre l’inflation et d’endettement, la crise financière est la goutte d’eau qui fait déborder le vase et impose une modification radicale des paradigmes. Il est temps, socialement mais aussi économiquement, de rebattre les cartes au plus grand bénéfice de la majorité, et seule l’inflation peut le permettre.

Répondre à l’explosion des dettes : la relance ne suffit pas

L’insoutenable accumulation des dettes impose un retour à l’inflation. Lorsque Nicolas Sarkozy annonce plus de 360 milliards d’euros pour répondre à la crise financière, il a raison de le faire. Mais rapporté à la population française, cela fait une augmentation de la dette d’environ 6 000 euros par habitant, ajoutée à une dette publique préexistante qui ne cesse de croître en termes de Pnb malgré la multiplication des plans de rationalisation de la dépense publique, l’augmentation des prélèvements obligatoires et les coupes sombres dans les effectifs de fonctionnaires. Cette dette publique s’ajoute elle-même à l’incroyable augmentation des dettes privées, notamment sous l’effet de la bulle immobilière.

La question de la dette des entreprises est plus complexe. Elles ont considérablement assaini leur situation depuis trente ans, mais elles vont supporter de plein fouet les effets de la crise financière : quand leurs lignes de crédit arriveront à maturité, les banques vont à la fois chercher à réduire leur exposition pour reconstituer leurs fonds propres, et imposer des conditions plus dures, tant en termes de garanties que de taux. Même si la situation de départ est saine, la crise va entraîner une détérioration qualitative de l’endettement des entreprises : elles seront incapables de renouveler dans des conditions acceptables leur dette et acculées à une crise de liquidité, ou subiront un alourdissement substantiel de leur charge d’emprunt. Chaque jour, de nouvelles banques et grandes entreprises de l’automobile sont asphyxiées par ce phénomène. C’est bien sûr pire encore pour les Pme.

Tant qu’on pouvait croire à une croissance durable, et que les prix de l’immobilier entretenaient l’illusion de l’enrichissement et de la solvabilité des agents économiques, on pouvait soutenir l’idée que cet endettement serait assumé. Quand s’écroule l’utopie de cette richesse de papier et que s’annoncent les larmes et le sang, il faut revenir au réel. Soit les citoyens sacrifient leur avenir à la satisfaction de la parole honorée… Soit, comme on est en train de le faire pour ceux qui ont succombé aux mirages des subprimes, on oublie la morale au nom de l’efficacité et on efface le passé pour le plus grand bénéfice collectif, non seulement pour les particuliers, mais aussi pour les États développés.

Malgré leur nécessité indéniable, les politiques de relance ne suffiront pas. Ces politiques sont efficaces – elles vont permettre de minimiser la récession dans l’immédiat –, mais ne déboucheront pas sur une croissance capable de faire baisser suffisamment les ratios d’endettement ; dès que le spectre de la récession aura été évité, on réalisera que l’endettement, notamment public, est excessif et insoutenable. On devra augmenter les impôts, ce qui pèsera sur la demande et empêchera la croissance retrouvée de continuer sur sa lancée. On va donc éviter la spirale d’une descente aux enfers, mais si on ne fait rien de plus, on est certain de ne pas revenir avant très longtemps au ‘paradis’ de la croissance forte et du chômage faible du début des années 2000.

Non seulement l’inflation permet d’éviter ce scénario noir, mais elle apporte des réponses de fond, structurelles, beaucoup plus pertinentes, à nos problèmes immédiats.

À quoi sert l’inflation ?

Si l’inflation passe de 2 à 8 % par an et que l’intérêt moyen associé au stock de la dette est de 4 %, le taux d’intérêt réel passe de 2 à -4 %. Même si la croissance est nulle, les recettes de l’État, elles, augmentent environ au taux de l’inflation. Le poids de la dette décroît donc mécaniquement dans le budget global. Tant que le déficit du budget reste raisonnable, la marge de manœuvre ainsi dégagée permet de réduire l’endettement brut. Ceci vaut également pour tous les ménages endettés dont les revenus restent globalement constants.

L’histoire montre que, pour un État, la faillite ou le défaut ne sont pas des options soutenables. Il est impératif pour l’État de maintenir coûte que coûte l’intangibilité des formes. Si on veut réduire le poids de la dette sans la rembourser effectivement, au moins pour sa part insoutenable, et ne pas perdre la face, la seule façon d’opérer est de la payer en monnaie de singe. Autrement dit, de la payer en monnaie dévaluée. Favoriser ceux qui ont investi et consommé au détriment de ceux qui ont prêté. Autrefois cela passait par une modification de la parité or ou argent, cela passe aujourd’hui par l’inflation et la gestion concomitante des taux de change.

Chacun connaît des exemples de proches ayant acheté à crédit une maison avant les années 70 et l’ayant remboursé pour presque rien grâce à l’inflation. Si la France avait une dette publique aussi basse au début des années 80, c’est parce que le plus grand débiteur qu’est l’État a bénéficié du même mécanisme… Comment imaginer que les États-Unis, confrontés à ces millions de propriétaires immobiliers ruinés et à une dette publique abyssale, resteront encore longtemps à renoncer à un instrument aussi simple et efficace ?

La seule alternative crédible est suicidaire. C’est la déflation, avec une augmentation massive des impôts pour instaurer un excédent budgétaire net, voire, comme l’avait fait Laval en France sous la iiie République, la baisse autoritaire de salaires des fonctionnaires. Cela passe par l’effondrement de la consommation et de l’investissement. L’exemple de la Grande-Bretagne des années 20 montre qu’elle entraîne la mort de l’industrie. On n’est certes plus endetté, mais on repart de zéro.

De même que le tabou de la nationalisation a sauté sous le poids du réel, celui de l’inflation sautera donc. Ne serait-ce que parce que le patron de la Federal Reserve américaine, Bernanke, spécialiste de la crise de 29, n’acceptera jamais de faire pour son pays ce que Churchill avait fait pour le sien comme chancelier de l’Échiquier…

Un instrument de régulation douce

L’inflation s’impose d’autant plus que l’allégement mécanique des dettes n’est pas son seul intérêt. C’est aussi un instrument incomparable pour modifier les prix relatifs, dont les évolutions nominales sont très rigides à la baisse. Prenons un exemple simple. Le revenu moyen des retraités est nettement supérieur à celui des actifs. Une baisse directe des retraites est toutefois difficile à accepter. L’essentiel des réformes est centré aujourd’hui sur l’augmentation des durées de cotisation et la modification des bases de référence. Mais ce sont les femmes et les plus pauvres qui supportent le plus le poids de ces réformes. L’inflation, couplée à une revalorisation systématique des retraites les plus basses, réduirait ‘sans douleur’ l’éventail des retraites et permettrait une redistribution, au sein des retraités, de ceux pour qui elles permettent d’abord de conforter un patrimoine vers ceux pour qui elles permettent d’assurer les besoins les plus fondamentaux (au plus grand bénéfice de la consommation, et donc de la croissance et de l’économie). Ceci vaut aussi pour les salaires. Seule une inflation forte impose une revalorisation récurrente et active des minima sociaux et salariaux. À chaque fois, l’effort est porté au bas des grilles de rémunération et redistribution. Dans les économies européennes, où le dialogue social et politique reste significatif, l’inflation a toujours été un élément de renforcement des solidarités et des transferts sociaux. Cela a permis de réduire les écarts de richesse dans les années 70, c’est aujourd’hui nécessaire après trente ans d’accroissement substantiel des inégalités.

C’est un impératif social, mais aussi en quelque sorte moral, car il est historiquement prouvé que seuls les plus capables conservent leur richesse quand l’inflation est forte. Il est suicidaire de la laisser sur des comptes dont la rémunération devient négative en termes réels, et seuls s’en sortent ceux qui ne se contentent pas d’hériter mais savent gérer leur argent.

L’inflation induit par ailleurs une préférence pour le réel et l’immédiat sur les placements financiers. Les acheteurs sont incités à ne pas reporter à plus tard des achats qu’ils paieraient plus cher. Les agents n’hésitent pas à constituer des stocks en biens réels, dont les prix montent, plutôt que de conserver leur trésorerie sur des comptes en banque, où les taux d’intérêt sont devenus négatifs.

Après avoir trop privilégié le futur (l’accumulation), ce dont a besoin l’économie internationale aujourd’hui est de privilégier le présent (la consommation et l’investissement). Or, avec l’inflation, la redistribution des cartes joue à tous les niveaux dans ce sens : à celui du capital, à celui des salaires, à celui de la redistribution, à celui de la destruction créatrice. C’est par nature un instrument de flexibilité et d’adaptation. Les économies industrialisées se sont pendant près de trente ans privées de cet instrument incomparable.

L’inflation n’est pas incompatible avec la croissance

L’inflation est à l’économie ce que la morphine est à la médecine : une drogue très puissante, mais tout aussi dangereuse, qui impose avant même de penser à l’utiliser de bien réfléchir à la façon dont on pourra s’en sortir.

Si les autorités monétaires et économiques ne réussissent pas à contrôler les anticipations des agents, il existe un risque de hausse des taux d’intérêt réels. Quand l’inflation est utilisée, non plus pour redistribuer les cartes au plus grand bénéfice de l’économie, mais comme instrument au service de buts strictement politiques et non économiques, on risque surtout de tomber dans l’hyperinflation. C’est ce qui s’est passé en Allemagne sous la République de Weimar (fin des réparations de guerre), en Amérique latine dans les années 70 (lutte contre le communisme), ou aujourd’hui au Zimbabwe (ruine des colons et de leur économie)… Et le fait que l’hyperinflation ait été une cause essentielle de l’arrivée au pouvoir de Hitler constitue un traumatisme qui explique l’aversion très profonde de l’économie allemande à cet instrument, et incidemment, la multiplication des garanties institutionnelles européennes en la matière. En leur temps, ces inclusions avaient leur nécessité, politique, et il était impossible d’envisager la monnaie unique, dont chaque jour rappelle le caractère indispensable et précieux, sans donner à l’Allemagne des garanties sur ce point.

Il n’est pas d’exemple historique d’hyperinflation en dehors de volontés de manipulation politique. À chaque fois, des gouvernements structurellement faibles ont essayé de résoudre une aporie politique par ce moyen et en ont perdu le contrôle parce que cet instrument économique exige, comme condition préalable, la stabilité et le contrôle politique qu’ils recherchaient justement. À partir du moment où il s’agit d’une politique d’inflation cohérente, maîtrisée, assumée politiquement par un gouvernement fort, et appuyée sur un objectif macroéconomique, les risques de dérapages sont nuls. Le refus de l’inflation au nom de la possibilité de l’hyperinflation est donc, en Europe aujourd’hui, irrationnel et infondé. Il y a urgence, et nous ne pouvons plus nous permettre de payer un prix démesuré pour rassurer des angoisses sans fondement rationnel : ce qui était concevable au moment de l’adoption de Maastricht n’est plus possible avec une crise aussi ample que celle que nous connaissons.

De façon moins violente, certains, traumatisés par la stagflation des années 70, refusent l’inflation au motif qu’elle est par nature antinomique avec la croissance. C’est faux ! La ive République en France montre qu’inflation et croissance peuvent faire bon ménage. Il faut cesser de tenir des discours idéologiques car en économie, tout est affaire de contexte. Nous ne sommes plus ni en 1933 ni en 1970. La question n’est pas ‘l’inflation est-elle bonne en soi ?’, mais ‘est-elle utile aujourd’hui ?’ Or, en Europe, et après trente ans de lutte constante contre l’inflation, le recours à cet instrument sera limité au strict minimum, ce qui devrait permettre de stabiliser les anticipations à long terme, celles qui comptent le plus pour l’investissement. Cela a d’ailleurs été observé en 2007 et en 2008, où l’augmentation sensible de l’inflation n’a pas entraîné de modification substantielle des taux à long terme. Au service d’un projet macroéconomique cohérent, une relance temporaire de l’inflation devrait être comprise par les marchés et les acteurs, et permettre de maintenir les anticipations dans l’ordre du raisonnable.

Pourquoi n’y avoir pas encore recouru ?

Tous ces arguments objectifs font toutefois difficilement le poids face à un classique paradoxe de théorie des jeux, celui du passager clandestin. Dans un monde globalisé, où les capitaux peuvent passer instantanément d’un marché et d’un pays à l’autre, ce n’est pas parce que l’économie mondiale aurait globalement besoin de plus d’inflation que chaque économie aurait intérêt à relancer la sienne. Dans les années 70, la Suisse a bénéficié de l’inflation mondiale pour attirer, grâce à une politique macroéconomique à contre-courant et une absence totale de coopération avec ses voisins, une part considérable des capitaux internationaux, ce qui lui a permis de financer aisément ses propres ajustements.

En système de changes fixes, comme à l’intérieur de la zone euro, la tentation est d’autant plus forte que les prix relatifs réels ne dépendent plus que des différentiels d’inflation. Si un pays de la zone fait nettement moins d’inflation que les autres, les salaires et les coûts de production vont aussi y croître moins vite qu’ailleurs, ce qui va lui donner un avantage comparatif significatif, qui ne pourra plus être modifié par l’évolution des taux de change. C’est la pierre angulaire de la stratégie allemande. N’ayant plus à craindre de voir la monnaie s’apprécier par rapport à celle des pays voisins, les dirigeants allemands ont compris qu’à chaque fois qu’ils feraient moins d’inflation, ils amélioreraient leur compétitivité relative, accroîtraient leur excédent commercial et gagneraient des parts de marché, donc des emplois. Comme cela se traduit par un différentiel de croissance, les marchés tendent à pénaliser les pays qui font le plus d’inflation, en leur imposant une prime de risque. Les pays vertueux font plus de croissance, ont plus d’emploi, et peuvent financer leurs investissements moins cher. Inversement, si un seul pays, conscient de la nécessité de relancer l’inflation, brise le dogme, l’intérêt des autres est de laisser faire seul, sans modifier leur propre politique. Résultat, le pays qui a renoncé à l’orthodoxie inflationniste se retrouve avec plus de chômage, une balance extérieure intenable, et l’obligation de rentrer dans le rang, en se faisant encore plus vertueux pour essayer de récupérer la compétitivité perdue…

La conséquence logique est une course au mieux disant anti-inflationniste, l’imposition partout des stratégies de désinflation compétitive qui ont marqué une génération politique et la généralisation de cette pensée unique. Ou encore, de puissants facteurs imposent des stratégies individuelles collectivement sous-optimales, qui sacrifient les générations futures.

La question clef de la sortie de crise est la capacité du système monétaire, bancaire et financier international à imposer à tous les acteurs une stratégie coopérative en cassant les conséquences destructrices de cet effet de passager clandestin. La capacité de l’Allemagne à dépasser ses démons historiques est fondamentale car, vu son poids, personne ne bougera sans elle. Si les États-Unis optaient pour une relance solitaire de l’inflation, ils seraient immédiatement obligés de compenser la perte de compétitivité par une dévaluation forte, ce qui se solderait par une gigantesque fuite des capitaux (personne ne veut investir dans une monnaie appelée à se dévaluer tendanciellement), l’impossibilité de financer des déséquilibres qui ne peuvent cesser immédiatement, et une véritable catastrophe économique. Cela ne veut pas dire qu’ils ne choisiront pas l’inflation, pour les raisons déjà exposées (car eux conservent une véritable liberté de politique de change) mais que si l’Allemagne et derrière elle l’Europe, ne suivent pas, les risques pour l’économie mondiale sont réels.

Face au défi de la crise actuelle, on peut espérer le passage des principaux acteurs mondiaux (disons le G20), de l’idéologie au pragmatisme tout au moins dès que la récession sera plus pressante. On a vu, avec la vague récente de nationalisation des banques, la capacité d’adaptation des politiques aux impératifs d’urgence, et la conversion inattendue de certains à des stratégies de coopération. C’est moins évident pour les plus petits acteurs, qui pourraient être tentés par le statut de passager clandestin. Si on veut sortir de la crise, il faut que les agents qui anticipent l’inflation ne puissent en sortir (en plaçant leurs avoirs à très court terme dans un pays qui a fait le choix de la stabilité monétaire). Il s’agit donc d’être intraitable avec tous ceux qui, à l’image de la Suisse dans le passé, ne manqueraient pas de siphonner l’ensemble de la sphère économique ; il faut les empêcher définitivement de vivre aux crochets de l’économie mondiale. Non seulement il faut rendre dissuasif le prix des stratégies non-coopératives, mais aussi se donner les instruments juridiques et politiques pour ruiner les paradis fiscaux, et empêcher par là les agents de sortir de la sphère coopérative. Le retour de l’inflation suppose beaucoup de coopération et de régulation au niveau international. In medio stat virtus. Medio comme moyen terme et comme moyen tout court : le recours à l’inflation ne doit être qu’un instrument par nature temporaire.

Le dilemme auquel nous sommes confrontés est simple : si on ne touche pas à l’inflation, on fait peser sur nos enfants une dette telle qu’ils ne connaîtront jamais les taux de croissance permettant de relancer l’ascenseur social. Ne seront riches que les enfants qui sont nés tels, et ceux qui sont nés riches souffriront beaucoup moins que les autres de la récession prolongée, voire de la déflation qu’on ne pourra éviter. Le poids de la dette et l’obligation d’honorer le passif pèseront trop sur la croissance pour permettre, sauf cas exceptionnels, une croissance entraînant un véritable enrichissement individuel.

Évidemment, il reste un risque non négligeable de voir l’Europe opter pour une alternative ‘classique’, avec modification des prix nominaux, remboursement au pair des dettes et récession purificatrice. Le choix ne se fera pas au nom des mérites respectifs des différentes options sous un angle purement économique, mais en fonction d’un choix proprement politique : qui paiera cet amoncellement de dettes accumulées et supportera le poids de l’ajustement ? Soit ceux qui créent la richesse, à travers leurs impôts, et donc une moindre consommation, un moindre investissement et moins de richesse ; soit ceux qui détiennent les créances. Le travail ou le capital ? Les actifs ou les héritiers ?